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Los controles de capital se ponen de moda otra vez

The Wall Street Journal. - lunes, 8 de febrero de 2016  

La respuesta a las turbulencias que azotan los mercados financieros podría ser una dosis de pensamiento heterodoxo.

Cambios leves en el valor del yuan han desencadenado grandes oscilaciones en los mercados globales y el dólar se ha disparado contra casi todas las monedas del mundo. En medio de la confusión, las autoridades financieras y económicas abogan por una táctica que alguna vez fue anatema: los controles de capital.

Haruhiko Kuroda, gobernador del Banco de Japón, pareció tomar distancia de la ortodoxia económica cuando sugirió a fines de enero que China podría beneficiarse si aplicaba controles de capital más estrictos. India y Nigeria endurecieron en los últimos años el acceso de sus ciudadanos a moneda extranjera como parte de la lucha por limitar la salida de capitales causada por el desmantelamiento de las políticas de estímulo de la Reserva Federal de Estados Unidos.

“La presunción general era que la liberalización de la cuenta de capital siempre era buena y que los controles de capital casi siempre eran malos”, dice Olivier Blanchard, que asumió como economista jefe del Fondo Monetario Internacional en 2008 y dejó el cargo el año pasado. “He visto el cambio de parecer, en parte porque estaba equivocado entonces, y particularmente porque estaba equivocado en una crisis”.

Aunque reconocen que pueden dar buenos resultados, algunos analistas son escépticos a la hora de recomendar los controles de capital ahora en América Latina.

En un momento en que los países latinoamericanos tratan de evitar las fugas de capitales, los controles “serían una señal negativa” para los mercados, afirma Alejandro Cuadrado. El estratega para América Latina del banco español  BBVA  señala que lo que se necesita, en cambio, son señales de transparencia como las que ha enviado el nuevo gobierno argentino presidido por Mauricio Macri, un caso en el que el levantamiento de los controles de capital fue interpretado como “una señal positiva” por los mercados.

Alfredo Coutiño, director de Moody’s Analytics, advierte que la historia de América Latina “ha demostrado que la prolongación de controles de capital sólo genera presiones reprimidas en los precios que tienen que liberarse, causando un ajuste y un costo mayor en la economía (...) En general, la experiencia de controles de cambio en América Latina ha sido desastrosa”. Coutiño dice que los controles de capital pueden funcionar como medida transitoria y advierte que “en América Latina no hay país que puede sostener un control de capitales por un tiempo prolongado”.

El respaldo actual a los controles de capital se basa en un cambio de rumbo que el FMI inició hace cinco años. Después de haber instado durante mucho tiempo a los países a liberalizar los movimientos de capital, sorprendió a los mercados y a las autoridades al recomendar el uso de controles en algunos casos para frenar los flujos desestabilizadores de la inversión.

El FMI fue en parte influido por las lecciones de la crisis financiera, cuando un puñado de economías avanzadas totalmente abiertas a los flujos globales fueron duramente golpeadas. Islandia y España sufrieron dos recesiones profundas cuando la inversión extranjera que había propulsado el auge de sus economías se evaporó.

Lecciones similares fueron extraídas por algunos observadores durante la crisis de la zona euro. Grecia y Chipre impusieron restricciones estrictas sobre las transferencias bancarias. Suiza, por su parte, ha tenido problemas para mantener su economía equilibrada en medio de masivos ingresos de capitales que pusieron una presión alcista sobre el franco suizo. Una moneda más fuerte reduce los precios al consumidor, que han caído en Suiza durante la mayor parte de los últimos cuatro años. La fortaleza del franco también perjudica a los exportadores al encarecer sus productos en los mercados globales. El banco central vendió grandes cantidades de francos para evitar la apreciación de la moneda hasta que decidió, hace un año, que no podía sostener el esfuerzo y la cotización del franco se elevó bruscamente.

Los controles de capital tienen importantes desventajas. Por un lado, pueden hacer que sea difícil atraer inversión, porque los inversionistas pueden temer que no conseguirán sacar fácilmente su dinero. También pueden ser difíciles de abandonar. Después de su colapso en 2008, Islandia impuso controles que ayudaron a frenar fugas de capital colosales, pero que a la vez ahogaron la inversión y financiación para las firmas locales. Siete años después, Islandia avanza lentamente hacia su eliminación.

Sin embargo, existe un creciente apoyo a la idea de que los límites a los flujos de dinero son necesarios. Cualquier estudiante de economía conoce la llamada “trinidad imposible” que supuestamente ata las manos de las autoridades: un país que quiere controlar su política monetaria —por ejemplo, manejando las tasas de interés— no puede tener al mismo tiempo un tipo de cambio fijo y el libre flujo de capitales. Por lo tanto, la ortodoxia financiera y económica siempre sostuvo que los países deben tener tipos de cambio flotantes y mantenerse abiertos a los movimientos de capital.

Helene Rey, economista de la London Business School, cree que esa trinidad es incluso más imposible que lo que se pensaba. En un trabajo de 2013 presentado en la conferencia de bancos centrales de Jackson Hole, Wyoming, argumentó que el tumultuoso ciclo económico mostró que los países que quieren controlar su política monetaria no deberían tener ni tipos de cambio fijos ni flujos libres de capital.

Este punto de vista parece cobrar fuerza. Benoit Coeuré, miembro de la junta ejecutiva del Banco Central Europeo, hizo referencia a la obra de Rey en dos discursos durante el año pasado. En noviembre, Coeuré reconoció que los controles de capital eran “una vez más parte de la discusión”.

El creciente interés en ese tipo de medidas “macroprudenciales” para limitar la inestabilidad financiera puede tener el mismo efecto que los controles de capital, manifiesta Blanchard. “Si usted prohíbe a alguien en su país que se endeude en moneda de otro país, eso es ‘macro-pru’”, dice. “Pero impedir que un banco extranjero preste dinero en su país se llama controles de capital”.

El debate llega a un punto crítico en el caso de China. En el pasado, los formuladores de políticas en los países de altos ingresos podían analizar más o menos desapasionadamente las fluctuaciones en los flujos de capital que sacudían a los mercados emergentes. No obstante, ahora que los cambios en los flujos están golpeando a la segunda economía del mundo, la manera en que China responde a este problema es también un problema para el resto del mundo.

“Hay una verdadera contradicción entre lo que China necesita para su equilibrio interno —tasas de interés más bajas, flexibilización importante del crédito a través de canales no convencionales— y lo que las consecuencias de esa flexibilización en el tipo de cambio significan tanto para los saldos externos chinos como para los globales”, dice Karthik Sankaran, de la consultora Eurasia Group.

Los controles podrían ayudar a las autoridades chinas a utilizar la política monetaria para estimular la economía sin hacer que el tipo de cambio se desmorone. “Esto hace mucho más fácil tratar esas situaciones en las que las exigencias de equilibrio interno y externo apuntan en direcciones opuestas”, señala Sankaran.

Recientemente, Beijing ha impuesto algunos controles adicionales en un esfuerzo por contener una enorme salida de fondos. Las medidas incluyen la limitación de la capacidad de las empresas extranjeras en China para repatriar ganancias y la prohibición para los gestores de fondos extranjeros, incluidos los fondos de cobertura y firmas de private equity, de recaudar fondos en yuanes destinados para inversión en el extranjero, dijeron personas con conocimiento directo del asunto.