El desafío de Emilio Azcárraga
Jean: reconstruir Televisa
FORBES- 9 de Agosto de 2016
Proyectos de inversiones en cable
y telecomunicaciones, así como una menor rentabilidad, son el sello en la
última década de la cadena de televisión que controla el mercado mexicano.
Cuando su padre murió, en 1997, muchos
analistas desconfiaron de que Emilio Azcárraga Jean pudiera conducir al
gigante de medios Televisa.
Tenía sólo 29 años. Su
progenitor, el Tigre Emilio Azcárraga Milmo, fue una leyenda (erigida, en
buena parte, a la sombra de los gobiernos priistas) por su astucia para
moverse en la industria de la televisión. Eran unos zapatos muy grandes de
llenar.
El heredero de Televisa debía
administrar un vasto imperio de un negocio complejo, que probablemente
dependía más del arte de las relaciones con el gobierno y los actores privados
más encumbrados, que de la pericia del management. Estas batallas afectan los
resultados financieros.
Con esa carga asumió como nuevo
CEO, y empezó bien. Evaluado por la rentabilidad que pudo extraerle a las
inversiones –el examen insignia de esta minuciosa Mirada Global–, tuvo un
éxito creciente y casi constante a lo largo de una década.
Tras un pobre 3.7% en el último
ejercicio del Tigre en 1996, el retorno sobre el capital invertido (ROIC)
creció cada año excepto en 2001, hasta llegar a 16.2% en 2006, una excelente
tasa comparada con el promedio de la industria, de sólo 1.2%, según cálculos
elaborados con datos de la agencia S&P Capital IQ.
Sin embargo, desde allí
encarriló un camino descendente que ya lleva una década.
Tras aquel pico alto de 16.2% en
2006, año tras año la rentabilidad de la compañía ha sufrido una merma,
gradual pero constante, de más de un punto al año, hasta que en los 12 meses
cerrados en marzo pasado cayó a 5.6%.
En el ranking de este informe,
integrado con las 10 empresas más grandes del mundo en la industria de medios
de comunicación y el entretenimiento, el grupo dirigido por Emilio Azcárraga
Jean está en octavo lugar, con una tasa de 7.2% (ROIC promedio de los últimos
tres años).
La lectura más destacada señala
que el único de esos 10 gigantes que disminuyó el rendimiento del capital ha
sido Televisa.
En lo que va de la década,
mientras la rentabilidad del conglomerado mexicano se redujo en 4.6%, en las
otras nueve del llamado top ten, por el contrario, aumentó en promedio 4.3
puntos (entre los trienios 2008-10 y 2013-16).
Walt Disney, líder mundial y
matriz de la cadena ABC, una de las tres cadenas de televisión históricas de
Estados Unidos, tiene un retorno de 11.6%, cinco puntos más que al finalizar la
década anterior.
La inversión disparada
¿Por qué ha bajado la
rentabilidad de Televisa? La ROIC se calcula dividiendo la utilidad operativa
entre el capital invertido. Si aumenta la inversión en Gasto de capital
(Capex), normalmente se refleja en un mayor capital invertido (a menudo por
endeudamiento), es decir, aumenta el denominador de la fórmula, y por tanto
disminuye la rentabilidad. Ésa es la explicación matemática.
Como parte de su estrategia,
Azcárraga Jean ha desarrollado una política de inversión completamente
diferente de los otros nueve gigantes en la última década, a juzgar por su
intensidad.
Desde 2006 la inversión de
Televisa es superior a la de todos ellos: en ese año fue equivalente a 8.7% de
los ingresos, frente a 4.3% promedio del resto del top ten. Y la diferencia fue
ensanchándose, de modo que hoy invierte en Capex 30%, mientras los otros
gigantes 3.4%.
La empresa de Azcárraga Jean es
décima por ingresos. Los otros nueve son Walt Disney, NBC, Time Warner (dueña
de CNN y TNT), 21st Century Fox, CBS, Viacom (MTV, Nickelodeon), Discovery
(todas de Estados Unidos), RTL (cadenas europeas) y la japonesa Fuji.
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Más cable, pero menos retorno
La razón principal de la
inversión de Televisa es la incursión creciente en el mercado del triple play
(como proveedor de señales de televisión de paga, internet y telefonía), a
través de la adquisición de operadores y de crecimiento orgánico.
Estos negocios pasaron de
representar 28% de los ingresos totales del grupo en 2006 a 54% en 2015
–primera vez que son mayoritarios–. Esa tasa creció cada año del último decenio
–excepto en 2001–, y en la medida que Azcárraga Jean aumentaba su
participación en el triple play, el retorno de la inversión del conglomerado
bajaba.
¿Hay una relación causal? En
principio parecería que más cable y menos industria de contenidos es menos
rentable para la estructura de Televisa, pero también podría ser una etapa
inicial transitoria.
NBC es un parámetro útil de
comparación. Segundo más grande del ranking, es matriz de Telemundo,
archienemigo de Univisión, el socio de Televisa para el mercado hispano de
Estados Unidos.
Subsidiaria de Comcast, NBC
Universal también ha incrementado la participación de su segmento de cable,
aunque en menor medida (de 26% de sus ingresos en 2008 a 34% en 2015). Pero
también hay que tomar en cuenta que su rentabilidad en lugar de caer subió (de
4.5% en 2009 a 6.7% en 2015).
Todavía bien cubierto
La deuda de Televisa también ha
crecido. De 1,900 millones de dólares (mdd) en 2005, trepó hasta 7,200 mdd al
cierre de marzo pasado.
Medida por el flujo de caja, la
capacidad de pago de la deuda y de los intereses de la empresa ha disminuido.
Sin embargo, la empresa mantiene
la solvencia. El Ebitda (siglas en inglés de ingresos antes de descontar
intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones) cubría 8.5 veces el
pago de intereses en 2006, una razón que cayó a 4.8 al cierre de marzo del año
pasado.
En el espejo del top ten, el CEO
de Televisa tampoco se ve bien en este renglón, ya que los otros nueve miembros
de la élite internacional tienen mayor solidez (promedio de 20 veces); pero sus
números siguen siendo aceptables, porque la carga financiera sólo insume 20%
del flujo generado.
Globo es el otro gigante de
medios latinoamericano. Está detrás de Televisa, y como comparte región
soporta un riesgo de crédito más comparable que el de los gigantes. Por otro
lado, sus finanzas son menos solventes, porque su cobertura de intereses es de
sólo 2.4 veces.
Pesada estructura
Emilio Azcárraga administra una
estructura muy pesada. Los otros gigantes también, pero su productividad es
mucho mayor. Por cada persona empleada, el top ten factura en promedio 800,000
dólares al año.
El CEO de Televisa necesita seis
veces más empleados para vender los mismos dólares. Al analizar sus números
encontramos que por cada persona en su nómina vende 144,000 dólares anuales.
Por otro lado, la matriz de la
cadena alemana RTL (con sede fiscal en Luxemburgo) y la japonesa Fuji Media
están debajo del promedio, y aun así son entre cinco y seis veces más
productivas que la mexicana.
Todos estos factores son
desafíos a la gestión. Pero Televisa y su CEO viven también procesos más allá
del análisis de los resultados financieros.
Viven la reconfiguración del
negocio por la integración con las telecomunicaciones; la mayoría absoluta del
mercado de TV abierta y de paga; los desenlaces que aún falten de sus disputas
con el empresario Carlos Slim, y la relación con la Presidencia de México y
el partido gobernante, criticada en plumas politólogas y periodísticas incluso
desde antes de que llegara Azcárraga Jean. Todo influye.
Pero el análisis no favorece la gestión.
Televisa tiene una gestión administrativa peor que la del top ten (25% de los
ingresos en gastos generales, contra 20% de las 10 gigantes), y un peor manejo
de los activos (con relación a los ingresos, porque rotan 0.3 veces al año,
frente a 0.5 del top ten).
Son dos perlas más que hace 10
años brillaban en un collar de alta rentabilidad, y en ese fatídico decenio
desmejoraron 81% y 33%, respectivamente.
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