aprenden la lección

Los emergentes aprenden la lección

The  wall street journal -  abril de 2016  

Durante los últimos años, los capitales han estado saliendo de los mercados emergentes ante la desaceleración del crecimiento global, el desplome de los precios de las materias primas y la perspectiva de un alza de las tasas de interés en Estados Unidos. Por extraño que parezca, ninguna de las grandes economías en desarrollo ha caído en una cesación de pagos.

Normalmente, la ausencia de una crisis no es algo digno de mención. Pero en este caso lo es, ya que demuestra lo mucho que los países emergentes han aprendido sobre los peligros inherentes de los sistemas de tipos de cambio fijo y, por desgracia, lo mucho que aún les queda por aprender.

Los mercados emergentes han sido durante mucho tiempo grandes beneficiarios de la inversión extranjera, atraída por su potencial económico. Sin embargo, estos flujos de inversión son muy volubles y a menudo se frenan bruscamente o se revierten por completo.

En su informe semestral Perspectivas de la Economía Mundial, el Fondo Monetario Internacional destaca un episodio de desaceleración de los flujos de capitales entre 1981 y 1985, que coincidió con la crisis de la deuda externa de los 80, y otro de 1995-2000, superpuesto a la crisis asiática de 1997-98.

El ciclo actual de salida de capitales comenzó alrededor de 2010 y ha sido comparado por sus dimensiones con episodios similares en los años 80 y 90, según el FMI. Sin embargo, “la incidencia de crisis de deuda externa en el episodio en curso hasta el momento ha sido mucho menor” que en el pasado. En realidad, ninguna de las principales economías emergentes ha necesitado un rescate, con la excepción de Ucrania, que fue invadida por Rusia, sin duda un atenuante.

Antes, las economías emergentes anclaban sus tipos de cambio con el dólar para controlar la inflación y ofrecer certidumbre a empresas e inversionistas. Las tasas de interés locales eran generalmente mucho más altas que las de EE.UU., por lo que empresas y gobiernos podían obtener crédito más barato en dólares, siempre y cuando el tipo de cambio fijo se mantuviera.

Los inversionistas extranjeros, en tanto, prestaban en moneda local, consiguiendo retornos más altos de lo que podrían haber logrado en dólares, también siempre y cuando el tipo de cambio se mantuviera firme. Perversamente, la fe en el tipo de cambio fijo incentivó la acumulación de deuda en moneda extranjera hasta el extremo de que lo terminó debilitando. Cuando los inversionistas percibieron que la moneda estaba sobrevaluada (una consecuencia habitual de la inflación), dejaron de prestar. La retirada de capital foráneo ejercía tanta presión sobre la moneda local que ésta colapsaba. Incapaces de pagar sus préstamos en moneda extranjera, empresas, bancos y gobiernos caían en cesación de pagos.

En la última década, los mercados emergentes adoptaron políticas macroeconómicas ortodoxas. Sus bancos centrales se concentraron exclusivamente en combatir la inflación y se llenaron de tecnócratas apolíticos con doctorados en universidades estadounidenses. Los tipos de cambio pasaron de fijos a flotantes.

La flotación volvió más impredecible el costo de los préstamos en moneda extranjera, lo cual desalentó el endeudamiento en dólares. Como recalca el FMI, alrededor de 75% de la deuda pública de los países emergentes está denominada en moneda local, en comparación con cero en 1995. De igual manera, alrededor de 70% de la deuda de empresas de mercados emergentes está en moneda local, frente a 5% en 1995.

“Al paliar los efectos de los factores globales, las tasas de cambio flexibles parecen haber ayudado a algunos mercados emergentes a mitigar la desaceleración de los flujos de capitales”, indica el FMI.

Los tipos de cambio flotantes han permitido un ajuste mucho más paulatino de las salidas de capitales, ahorrando a los mercados emergentes el “frenazo” o sudden stop característico de épocas anteriores. En Europa, en cambio, el euro actuó como un tipo de cambio fijo en esteroides al trasladar capital desde las economías del norte a las del sur. Cuando ese dinero huyó, la zona euro experimentó la madre de todos los frenazos. Fue Grecia, una economía desarrollada, la que entró en cesación de pagos, no un país emergente. Fueron los bancos de EE.UU. y el Reino Unido los que casi colapsaron. Como Guillermo Ortiz, el entonces presidente del Banco de México, bromeó de manera memorable en 2008: “Esta vez no fuimos nosotros”.

En suma: la lección alentadora de los últimos años es que una buena política macroeconómica puede reducir significativamente la frecuencia y la gravedad de las crisis. La mala noticia es que esto, por sí solo, no es suficiente.

El FMI subraya que el crecimiento de los mercados emergentes desde 2010 no se diferencia mucho del que hubo entre 1995 y 2000, a pesar de la menor incidencia de las crisis. Brasil se contrajo 3,8% el año pasado y podría retroceder casi lo mismo durante este año, un desempeño inferior al registrado durante cualquiera de sus crisis anteriores en los últimos 36 años.

Las razones son múltiples y van desde la disminución de los precios de las materias primas a las altas tasas de interés destinadas a reducir la inflación. Pero lo que subyace a este mal desempeño cíclico son los problemas estructurales de regulación excesiva, inversión inadecuada, crédito bancario dirigido por el Estado y corrupción, problemas que siguen aquejando en diversos grados a los mercados emergentes.